Aktualności

Przegląd rynku energetycznego 07.09.2018

W trakcie ostatniego miesiąca ceny surowców energetycznych poruszały się w środowisku niezwykle złożonego zbioru czynników. Uczestnicy rynku, szczególnie w przypadku ropy naftowej, podejmowali swoje decyzje analizując ważność informacji na temat popytu i podaży, które niejednokrotnie sugerowały zupełnie odmienne scenariusze rozwoju wydarzeń. Finalnie, przeważyły czynniki wspierające wzrostową tendencję cen.

1. Ropa naftowa

Już pierwsze dni sierpnia potwierdziły panujące od kilku miesięcy przekonanie uczestników rynku, iż wcześniejsze prognozy dotyczące potencjału wydobywczego w USA były przeszacowane. W swoim comiesięcznym raporcie EIA 7 sierpnia opublikowała aktualne prognozy dotyczące przyszłych poziomów popytu i podaży. Na ich podstawie skonstruowany został przez nas wskaźnik zbilansowania rynku ropy naftowej. W poprzednim numerze newslettera wskazywaliśmy na jego ujemną wartość świadczącą o wzrastającej przewadze popytu nad podażą. W sierpniu zmieniliśmy metodę szacowania indeksu. Aktualnie, uwzględnia on oczekiwania rynku w momencie publikacji prognoz przez EIA dotyczące przyszłego poziomu zbilansowania. Do obliczenia wartości indeksu stosowana jest funkcja percepcji rynkowej zbudowana na podstawie danych historycznych za pomocą metod numerycznych. Funkcja ta określa wagę, jaką przykładają inwestorzy do zestawu prognoz popytu i podaży przestawianych co miesiąc przez EIA. Wagi te następnie wykorzystywane są do oszacowania poziomu niezbilansowania rynku. Postać funkcji percepcji wraz z cenami ropy oraz wartościami wskaźników zbilansowania rynku na dzień opublikowania raportu (ostatnie wartości z dnia 2018-08-07) zostały przedstawione na rysunku 1. Szczyty dla funkcji percepcji oznaczają, że inwestorzy największą wagę przykładają do zrewidowanych danych z poprzedniego miesiąca (M-1) oraz prognoz dotyczących sytuacji rynkowej za 2 miesiące od daty publikacji raportu (M2). Taka postać funkcji zgodna jest z oczekiwaniami i wynika między innymi z czysto technicznych charakterystyk handlu ropą naftową na rynku futures oraz OTC forward. Zmodyfikowany wskaźnik rynku również wskazuje na pojawiającą się w ostatnich miesiącach przewagę popytu nad podażą. Ponadto, na poniższym wykresie przedstawiono wartość skumulowanych różnic pomiędzy prognozami opublikowanymi w poprzednim raporcie, a zrewidowanymi wartościami prognoz w bieżącym raporcie dla 6 kolejnych miesięcy, począwszy od miesiąca t-1 względem daty raportu (będącego formalnie szacunkiem zrealizowanego popytu i podaży). Dane wskazują na utrzymującą się tendencję do przeszacowywania przez EIA możliwości podażowych względem przyszłego popytu. Należy w tym przypadku zaznaczyć, iż w prognozach EIA nie został uwzględniony potencjalny wpływ kolejnych barier handlowych zapowiadanych przez USA i Chiny. W związku z tym, wartości przedstawionych wskaźników należy traktować jak bazę, względem której rewiduje się możliwe scenariusze rynkowe.

Rysunek 1. Funkcja percepcji rynkowej (górna część wykresu) wraz z notowaniami Brent Month Ahead oraz indeksami zbilansowania rynku i skumulowanej zmiany w prognozach EIA.

Źródło: Opracowanie własne

W trakcie ostatniego miesiąca na rynek napłynęły również informacje o postępującej redukcji eksportu ropy naftowej przez Iran. Kiedy Donald Trump rozpoczął swoją kampanię przeciwko Iranowi, rynek zakładał, iż nałożone sankcje najprawdopodobniej zredukują eksport z tego kraju o ok. 500 tys. baryłek. Dane z pierwszej połowy sierpnia wskazują, iż aktualny poziom redukcji eksportu wynosi 600 tys. baryłek dziennie. Jest to wyraźny sygnał, że skala sankcji została niedoszacowana, szczególnie w kontekście ich wpływu na sektor finansowy, o którym pisaliśmy kilka miesięcy temu. Co ważniejsze, najsilniejsza fala sankcji wejdzie w życie dopiero w listopadzie, w związku z czym, istnieją wszelkie powody, aby przypuszczać, iż redukcja podaży ze strony trzeciego największego producenta w grupie państw OPEC osiągnie wartość ok 1 mln bpd.

Aby ograniczyć oczekiwany spadek eksportu Indie oraz Chiny (główni odbiorcy ropy irańskiej) musiałyby wykorzystywać na szeroką skalę ubezpieczenia dostaw gwarantowane przez spółki irańskie oraz korzystać z irańskich usług frachtowych. W przeciwnym razie naraziłyby bezpośrednio swój system finansowy na konsekwencje związane z amerykańskim sankcjami. Należy jednak pamiętać, iż oba państwa niewątpliwie są świadome ryzyka, które generuje uzależnienie importu w opisywanym zakresie od usług spółek z kraju odciętego od zachodniego kapitału.

W kontekście przyszłego poziomu wydobycia ropy naftowej w Iranie, należy zwrócić uwagę na sytuację ekonomiczną tego kraju. Irańska waluta, rial, od początku roku straciła już ponad 50% wartości. Prognozy dotyczące tempa wzrostu gospodarczego wskazują na pogłębiającą się recesję. W 2019 roku oczekiwany spadek PKB ma wynieść ok 4%. Ponadto, stopa bezrobocia od końca 2017 roku wykazuje tendencję rosnącą, przyjmując aktualnie wartość 12,1% (wg oficjalnych statystyk). Lipcowy odczyt inflacji wskazał na wzrost cen rok do roku na poziomie 18%. W samym tylko przemyśle motoryzacyjnym w ciągu najbliższych miesięcy ok. 0,5 mln pracowników może stracić pracę wskutek oczekiwanego spadku produkcji w sektorze o ok. 80%. Warto odnotować, iż większość globalnych koncernów samochodowych po wprowadzeniu sankcji zaprzestało aktywności gospodarczej (Peugeot, Mazda, Citroen, Hyundai).

Wzrost kosztów żywności, leków i zakwaterowania sprawił, że standard życia irańskich obywateli uległ znaczącej redukcji. Mając na uwadze powyższe, należy pamiętać o bogatej historii narodu irańskiego. Ludność w tym byłym perskim imperium funkcjonuje w bardzo wybuchowej mieszance kulturowej. Z jednej strony, od setek lat poddawana jest wpływom islamu, który na skutek przejęcia rządów przez Ajatollahów w 1979r. zradykalizował się wśród niektórych grup społecznych. Z drugiej strony, ze względu na ciągle obecne mity o przeszłości, obywatele wciąż żyją potęgą imperium perskiego. W takich warunkach pogłębiający się kryzys gospodarczy może doprowadzić do wyjścia ludzi na ulice i kolejnej rewolucji. Ryzyko to intensyfikuję się ze względu na fakt, że ludność irańska w niemal 50% składa się z osób poniżej 30 roku życia.

Brak perspektyw i poczucie odosobnienia w otaczającym świecie dla tak młodego społeczeństwa może być niezwykle silnym czynnikiem sprawczym dla fali protestów. Zdestabilizuje to procesy gospodarcze w kraju i doprowadzi do zaistnienia scenariusza zbliżonego do tego, który dziś możemy obserwować w Wenezueli, a więc kolejnej redukcji wydobycia. O ile obalenie obecnego rządu wskutek protestów społecznych jest rezultatem pożądanym przez Amerykanów, o tyle to co nastąpi później, może mieć katastrofalne skutki. Historia uczy, iż przestrzeń polityczna nie znosi próżni, a na Bliskim Wschodzie, często jest ona wypełniana rządami bardziej radykalnymi niż poprzednie. Jeżeli krajowa władza w głowach obywateli ugruntuje przekonanie, że to zachodnie państwa winne są wszelkim problemom Iranu, to jest wielce prawdopodobne, iż niechęć do Ameryki po kryzysie gospodarczym może tam przyjąć wręcz monstrualne rozmiary.

Nawiązując do wspomnianej wcześniej Wenezueli, kraj niezmiennie pogrążony jest w chaosie polityczno-ekonomicznym. Inflacja na poziomie ok 1 000 000% jest obecnie najwyższą na świecie i niechlubnie plasuje ten kraj w gronie historycznych czempionów w tej kategorii. Kompletna degradacja kapitału ludzkiego nawet przy założeniu upadku obecnej władzy, jeszcze przez lata nie pozwoli na efektywną restrukturyzację gospodarki, w tym przemysłu wydobywczego. W związku z tym możemy oczekiwać postępującej redukcji produkcji. Ponadto, poprzez wprowadzenie ostatnich propozycji reform prezydenta Maduro, gospodarka Wenezueli doświadczy najprawdopodobniej kolejnego szoku. Wzrost pensji minimalnej w kraju, w którym zasoby nie podlegają optymalnej alokacji, produkcja umiera, a waluta nie ma żadnej wartości, jest tylko kolejną porcją paliwa przyśpieszającą dynamikę inflacji. Dodatkowo, pomysł powiązania zdenominowanej waluty – boliwara suwerennego – z kryptowalutą petro mającą pokrycie w wenezuelskich rezerwach ropy naftowej umiejscowionych w niewielkim miasteczku Atapirire również nie ma żadnych szans, by w jakikolwiek sposób obronić postępującą deprecjację waluty.

Główne przyczyny takiego stanu rzeczy są następujące: region, który rzekomo ma pełnić funkcję hubu dla handlu ropą naftową rozliczaną w petro, jest w rzeczywistości odizolowaną od świata wioską, w której jedynymi śladami istnienia przemysłu wydobywczego, są nieużywane od lat wiertnie w stanie postępującego rozkładu. To co rzuca się w oczy w przypadku Atapirire, to kompletna degradacja życia nielicznej grupy mieszkańców i klęska głodu widoczna w każdym miejscu. Implikuje to kompletną bezużyteczność kryptowaluty, która do tej pory nie została wykorzystana do żadnej transakcji handlowej. W świecie rynków kryptowalutowych, mało kto zna petro, a jeżeli już słyszał o nim, to nie ma zamiaru wprowadzać go do obrotu. Takie zachowanie jest całkowicie zrozumiałe. W rzeczywistości petro jest tylko odbiciem bezwartościowego boliwara, ponieważ tak jak każda inna waluta/kryptowaluta jego wartość oparta będzie na wierze w jego użyteczność w trakcie procesu wymiany handlowej i zaufaniu do emitenta.

Kolejnym wycenianym przez rynek czynnikiem była kwestia kryzysu walutowego w Turcji i Argentynie oraz możliwość wystąpienia tzw. efektu zarażania rozprzestrzeniającego się na pozostałe rynki wschodzące. Od kilku miesięcy widoczna jest ucieczka kapitału z rynków wschodzących, czego potwierdzeniem są coraz niższe kwotowania indeksu MSCI Emerging Market Index, obejmującego notowania spółek z 23 państw rozwijających się (rys. 2). Sytuacja w we wspomnianych powyżej gospodarkach utwierdziła inwestorów w przekonaniu, iż złote czasy rynków rozwijających się dobiegły końca. Co więcej, istnieje ryzyko, iż wskutek postępującego spowolnienia gospodarczego oraz relatywnie wysokiego poziomu zadłużenia w walutach obcych, problemy państw rozwijających się częściowo zostaną przeniesione na rynki rozwinięte poprzez kanał finansowy.

Z problemami emerging markets związane są również zapowiedzi Donalda Trumpa dotyczące wprowadzenia kolejnej transzy ceł na import chińskich produktów o wartości 200 mld USD. Zbudowanie tak znaczącej bariery handlowej niesie ze sobą potężne komplikacje o charakterze globalnym, pogłębiające problemy gospodarek rozwijających się. W związku z tym, nadal będziemy obserwować niezwykle nerwowe reakcje rynku, który w sposób ciągły musi dostosowywać swoje wyceny do informacji, które wskazują na problemy z potencjałem podażowym i jednocześnie ograniczają możliwość przyszłego popytu. Ponadto, zakładamy, iż silna redukcja ceny może nastąpić jeżeli na rynek napłyną pierwsze informacje wskazujące na spowalnianie amerykańskiej gospodarki, która obecnie wyróżnia się na tle gospodarek rozwiniętych dynamiką PKB.

Dodatkowym czynnikiem, który w pierwszych dniach września doprowadził notowania ropy do poziomu ok 79,50 USD/bbl był huragan Gordon, nacierający na infrastrukturę wydobywczą w Zatoce Meksykańskiej. W związku z nadciągającym ryzykiem, wiele podmiotów ulokowanych w zagrożonej strefie wstrzymało produkcję. 5 września Gordon po wejściu na ląd stracił swój impet i skręcił w kierunku wschodnim, omijając najważniejsze obszary z perspektywy potencjalnych strat w wydobyciu i redukując w ten sposób poziom ryzyka na rynku (patrz rys. 3).

Rysunek 2. Notowania indeksu MSCI Emerging Market Index

Źródło: Thomson Reuters

Rysunek 3. Ścieżka huraganu Gordon.


Źródło: Thomson Reuters

2. Rynek gazu i surowców powiązanych

Rynek gazu ziemnego pozostaje niezmiennie w trendzie wzrostowym wspieranym przez ceny szerokiego mixu energetycznego (rys. 4). Ceny węgla, energii elektrycznej, uprawnień do emisji dwutlenku węgla, a także stali potwierdzają solidne fundamenty prowzrostowe (rys. 5). Dodatkowo azjatycki rynek LNG napędza skalę możliwych wzrostów nieustannie podnosząc cenę podaży krańcowej na rynkach europejskich (rys. 6). Na dzień 31 sierpnia cena dostawy spot wynosiła 11,50 USD/MMBTU. Dodatkowym czynnikiem wskazującym na niezwykle trudną sytuację jest spread pomiędzy kontraktem Month Ahead, a kontraktem zimowym. Kilka miesięcy temu analizowaliśmy zachowywanie się rynku w zależności od poziomu spreadu zima-lato.

Wskazaliśmy, iż wraz ze spadkiem różnicy w cenach obu kontraktów dochodzi do coraz silniejszego niepokoju wśród traderów, a co za tym idzie do wzrostu zmienności. Przyczyną takiego zachowania są obawy o poziom gazu w magazynach zimą. Chęć zabezpieczenia się przed potencjalnym negatywnym szokiem podażowym prowadzi finalnie do sytuacji, w której rynek wpada w swego rodzaju pułapkę samonapędzających się wzrostów. Ponadto, niepokojąca jest również sytuacja na rynku opcji. Zestawienie zmienności implikowanej opcji at-the-money z terminem dostawy na miesiąc w przód ze zmiennością historyczną dla tego samego kontraktu wskazuje, iż rynek opcji wycenia ryzyko związane z kształtowaniem się cen w nadchodzącym czasie niezwykle wysoko. Annualizowana zmienności implikowana przyjmuje wartość ponad 36% dla opcji call delta 45 i 35% dla opcji put delta 45.

Ruchoma zmienność historyczna oszacowana dla miesięcznego okna informacyjnego kształtuje się w okolicach 15% (rys. 8). Przyczyna tak dużej rozbieżności pomiędzy zmiennością implikowaną, a historyczną tkwi przede wszystkim w czysto technicznych kwestiach szacowania zmienności historycznej. Zmienność na rynku w większości przypadków szacowana jest jako średnie odchylenie zmiany procentowej ceny od jej wartości przeciętnej w określonym przedziale czasu (Reuters szacuje w rolowanym okresie miesięcznym). W sytuacji, w której rynek znajduje się w niezwykle silnym trendzie wzrostowym, każdego dnia realizuje się dodatnia stopa zmiany ceny, to prowadzi do wzrostu średniej stopa zmian ceny, a to z kolei do naturalnego spadku zmienności.

Rysunek 4. Notowania gazu ziemnego w holenderskim hubie gazowym TTF dla kontraktów Day Ahead, Month +1 oraz Year+1


Źródło: ICIS

Rysunek 5. Ceny stali na rynku chińskim CNY/t


Źródło: Thomson Reuters

Rysunek 6. Ceny LNG na azjatyckim rynku spot


Źródło: Thomson Reuters

Rysunek 7. Notowania gazu ziemnego w holenderskim hubie gazowym TTF dla kontraktów Month+1 (październik) oraz S+1 (zima 2018)


Źródło: ICIS

Rysunek 8. Zmienność implikowana opcji call delta 45 zestawiona ze zmiennością historyczną (górna część wykresu) oraz spread pomiędzy zmiennościami.


Źródło: Thomson Reuters

Rysunek 9. Średnia stopa dziennej zmiany ceny oraz jej zmienność w 30-dniowym okresie


Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych Thomson Reuters

Wśród wszystkich wymienionych powyżej tendencji wzrostowych pojawią się sygnały, które skłaniają nas do uważnego śledzenia wszelkich sygnałów spowolnienia. Jednym z sygnałów jest pogłębiający się spadek spreadu rentowności 10-letnich obligacji skarbowych względem 3-miesięcznych instrumentów dłużnych. Dodatkowo, swoisty rozdźwięk w postrzeganiu rynku powstaje, kiedy zwróci się uwagę na kształtowanie się indeksu cen frachtu Baltic Dry Index oraz Baltic Capesize , które od początku sierpnia znajdują się w trendzie spadkowym (rys. 10).

Niższe ceny w transporcie morskim są indykatorem spowolnienia aktywności gospodarczej, co rzuca cień na perspektywy przyszłego popytu na surowce energetyczne. Jednak w tym przypadku analiza musi zostać przeprowadzona bardzo uważnie, ponieważ rynek frachtu jest niezwykle szeroki i różne jego obszary mogą cechować się odmienną dynamiką w zależności m.in. od czynników krótkoterminowych lub o charakterze politycznym. Aktualnie, możemy stwierdzić, iż rozdźwięk pomiędzy dynamiką wyżej opisanych indeksów, a cenami surowców, nie jest zjawiskiem często obserwowanym, jednak jesteśmy dalecy od stwierdzenia, iż bez wątpienia sytuacja ta wskazuje na nadciągające załamanie cen na rynkach energetycznych.

Rysunek 10. Baltic Dry Index oraz Capesize Index


Źródło: Thomson Reuters

ONICO Energia Spółka z ograniczoną odpowiedzialnością S.K.A. nie ponosi żadnej odpowiedzialności wynikającej z użycia i zastosowania się do zamieszczonych w niniejszym Przeglądzie materiałów i informacji. Celem Przeglądu jest wyłącznie prezentacja historycznych danych. Materiały i informacje przedstawione w Przeglądzie zamieszczone są jedynie w celu informacyjnym. Nie stanowią one analiz finansowych, doradztwa, porady inwestycyjnej, porady prawnej, księgowej ani żadnej innej porady profesjonalnej. Potencjalni inwestorzy są całkowicie odpowiedzialni za dokonywanie własnych, niezależnych ocen i analiz produktów, inwestycji i transakcji i nie powinni polegać na informacjach zawartych w niniejszym Przeglądzie jak na poradach inwestycyjnych lub innych poradach profesjonalnych.

 Tekst i opracowanie:
Seweryn Niesporek
Trader ONICO Energia

Zapraszamy do kontaktu

Spółka wpisana do rejestru przedsiębiorców prowadzonego przez Sąd Rejonowy dla m.st. Warszawy w Warszawie XII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS 0000418005 Kapitał zakładowy w całości opłacony, w wysokości 2 000 000 zł.
Wszelkie prawa zastrzeżone