Aktualności

Przegląd rynku energetycznego 17.01.2019

The Greenspan Put Option – oto jedna z główny przyczyn redukcji postrzeganego poziomu ryzyka na rynku długu, papierów wartościowych oraz ropy naftowej. Delikatna sugestia prezesa FED o możliwym spowolnieniu tempa redukcji sumy bilansowej amerykańskiego banku centralnego pozwoliła indeksom giełdowym odrobić całkowicie utraconą w drugiej połowie grudnia wartość. Poprawa sentymentu wywołana oczekiwaną redukcją tempa zacieśniania polityki monetarnej natychmiastowo przeniosła się na rynki wschodzące, tym samym chwilowo zmieniając oczekiwane perspektywy popytu na surowce energetyczne.

1. Ropa naftowa

4 stycznia 2019r. Jerome Powell w trakcie swojego przemówienia podczas odbywającej się w Atlancie konferencji Amerykańskiego Towarzystwa Ekonomicznego wypowiedział słowa, które przypomniały inwestorom o znanej od 1987r. swoistej gwarancji redukcji przez bank centralny skali spadków notowań giełdowych określanej mianem Greenspan Put Option. Dobrze znanym przykładem jej zastosowania była reakcja FED-u na załamanie się amerykańskiego rynku akcji 19 października 1987 roku („Black Monday”). Decyzją prezesa Alana Greenspana, przed otwarciem notowań następnego dnia po krachu, FED wydał oświadczenie o następującej treści:

„System Rezerwy Federalnej zgodnie ze swoimi obowiązkami jako bank centralny potwierdza dzisiaj swoją gotowość do działania jako źródło płynności rynkowej, w celu wspierania gospodarki oraz systemu finansowego”.

Wypowiedź Greenspana, podparta redukcją jeszcze tego samego dnia stopy procentowej z 7,5 % do 7%, na lata została zapamiętana jako gwarancja reakcji banku centralnego, jeżeli skala spadków na rynkach stanie się na tyle dotkliwa, iż zacznie zagrażać stabilności systemu finansowego. W kręgach finansowych zaczęto tego typu działanie utożsamiać z darmową opcją put na aktywa finansowe, jaką FED wystawia wszystkim uczestnikom rynku. Jak dowodzą badania, implikacją tego typu działania banku centralnego jest zjawisko opisywane w literaturze, jako moral hazard. W sytuacji, w której inwestorzy uważają, iż drastyczne przeceny na rynkach na skutek działania FED są zdecydowanie mniej prawdopodobne, niż dynamiczne wzrosty (w trakcie, których FED rzadziej przejawia chęć schładzania rynku), działania zmierzające do prawidłowej oceny ryzyka inwestycji stają się stratą czasu. To z kolei napędza dalsze wzrost cen aktywów. Widocznym przejawem wiary inwestorów w istnienie darmowej opcji put ze strony FED-u jest obserwowany na rynku w trakcie wzmacniania się owego przekonania oraz w trakcie prowadzenie przez FED ekspansywnej polityki monetarnej spadek cen opcji put out of the money względem cen opcji call out of the money[1]. Zauważalny jest także spadek wolumenowego wskaźnika put/call ratio. Tego typu zachowanie można było zaobserwować 4 stycznia na amerykańskim rynku, kiedy to wskaźnik put/call ratio spadł o ok. 20% względem dnia poprzedniego, a indeks S&P 500 w ciągu kilku następnym dni poszybował w górę redukując wartość utraconą w drugiej połowie grudnia. Wypowiedź prezesa FED zredukowała również w sposób znaczący oczekiwaną zmienność notowań indeksu. Ponadto, zaobserwowana została również silna reakcja notowań walut rynków wschodzących przedstawiona na wykresie 3. Analogicznie zareagował rynek obligacji. Spread rentowności długoterminowych względem krótkoterminowych papierów dłużnych wzrósł o ponad 80% do poziomu ok. 28 punktów bazowych. Poprawę sentymentu odnotowano także na rynku kontraktów futures na stopę procentową FED. Obecnie rozkład implikowanego prawdopodobieństwa zmian stopy procentowej (rys. 11) sugeruje, iż inwestorzy umocnili swoje przekonania co do braku podwyżki stóp procentowych w ciągu najbliższych 5 miesięcy. W kwestii kolejnych miesięcy (od czerwca 2019) nieznacznie wzrosło oczekiwane prawdopodobieństwo podwyżki stóp procentowych (o ok. 4-5 punktów procentowych). Wszelkie opisywane przejawy poprawy nastrojów po słowach prezesa FED nie zmieniają jednak faktu, iż na chwilę obecną kluczowe wskaźniki opisujące fundamenty gospodarcze nie uległy znaczącej poprawie, sugerując tym samym zbliżające się spowolnienie gospodarcze (rys. 5)[2].

Rysunek 1. Notowania indeksu SP500.

Źródło: tradingview

Rysunek 2. VIX – indeks zmienności implikowanej z opcji na SP500 (zmienność zannualizowana).

Źródło: tradingview

Rysunek 3. Notowania indeksu walut rynków wschodzących.

Źródło: Thomson Reuters

Rysunek 4. Spread na rentowności amerykańskich papierów dłużnych (10Y – 3M).

Źródło: Thomson Reuters

Rysunek 5. Wyprzedzający wskaźnik aktywności gospodarczej CLI (Composite Leading Indicator).

Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych OECD

Notowania ropy naftowej zostały napędzone przez opisywany wcześnie impuls ze strony banku centralnego. Nie bez znaczenia były również informacje płynące ze strony Arabii Saudyjskiej, wskazujące na silną determinacje Saudów w walce o ustabilizowanie rynku. Wall Street Journal podał, że Saudowie planują zmniejszyć eksport w kolejnych miesiącach o 800 tys. bpd względem poziomu listopadowego. Oznaczałoby to, że cięcia produkcji będą większe, niż uzgodnione w trakcie spotkania OPEC+. Dodatkowym paliwem do dalszych wzrostów była wypowiedź Specjalnego Reprezentanta Departamentu Stanu Briana Hooka, iż USA nie przewidują przyznawania kolejnych zwolnień z ograniczeń w handlu ropą z Iranem, wynikających
z nałożonych sankcji przez prezydenta Donalda Trumpa.

W trakcie ostatnich dwóch tygodni na rynek napłynęły także informacje o spadających zapasach ropy naftowej w USA. Wpływ tych informacji neutralizowany był przez dane wskazujące na kontynuację wzrostu zapasów benzyny oraz destylatów. W swym najnowszym raporcie Short Term Energy Outlook EIA zaznaczyło, że globalny poziom zapasów produktów ropopochodnych może wskazywać na nadpodaż w pierwszej połowie roku, aby następnie osiągnąć równowagę w drugiej połowie. Na podstawie danych przedstawionych w raporcie oszacowaliśmy wskaźnik oczekiwanego zbilansowania rynku. Jego wartość sugeruje, że traderzy mogą oczekiwać, iż w najbliższym czasie, przy założeniu niezmienności pozostałych czynników, rynek będzie zmierzał w stronę zbilansowania. Oszacowany wskaźnik przyjął wartość -0,12 mln bbl/d. Na osiągnięcie ujemnej wartości wpłynęła przede wszystkim wysoka waga przypisana na podstawie funkcji percepcji najbliższym miesiącom, w trakcie których prognozy EIA zakładają przewagę popytu nad podażą. Czynnikiem delikatnie „schładzającym” tendencje do dalszych wzrostów jest również niewielki wzrost prognozowanego wskaźnika DoS (Days of Supply) zagregowany do poziomu wszystkich państw OECD. Według raportu jego średnia wartość ma przyjąć ok 28,92 dni w roku 2019 oraz 29,20 w roku 2020, względem 28,42 dni w roku 2018. Jednym z czynników prowzrostowych, stosunkowo często poruszanych przez media w trakcie ostatnich dwóch tygodni, była redukcja dynamiki powstawania nowych odwiertów w USA. Na podstawie danych Baker Hughes można zauważyć, iż jej przyczyną jest redukcji ich liczebności, która miała miejsce przede wszystkim w grupie odwiertów wertykalnych oraz kierunkowych. W przypadku odwiertów horyzontalnych od 21 grudnia możemy zaobserwować wzrost ich liczby, szczególnie w basenie permskim, stanowiącym główne źródło podaży ropy naftowej w USA (rys. 7).

Rysunek 6. Notowania ropy typu Brent w kontrakcie Month Ahead.

Źródło: Montel

Rysunek 7. Liczba odwiertów w USA publikowana przez Baker Hughs w podziale na typy oraz obszary[3].

Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych Baker Hughes a GE company

2. Rynek gazu i surowców powiązanych

Ceny gazu ziemnego w holenderskim hubie TTF skonsolidowały się w obszarze 21,45 EUR/MWh – 22,60 EUR/MWh, w którym pozostają od początku roku. Wyraźne można zauważyć, jak każdego dnia rynek wyczekuje nowych prognoz, jednakże swoista nerwowość, która jest z nimi związana maleje. Wiąże się to z coraz krótszym okresem pozostającym do końca gazowej zimy (od października do marca włącznie). W celu analitycznego potwierdzenia zaobserwowanej tendencji, dokonaliśmy analizy korelacji pomiędzy ruchomą 30-dniową średnią wartością wskaźnika określającego procentowe zapełnienia magazynów w Europie ważone liczbą dni pozostałych do końca najbliższej zimy gazowej, a 30-dniową ruchomą zmiennością procentowych zmian cen kontraktu Month Ahead TTF. Ujemne wartości oznaczają, iż wraz ze spadkiem indeksu zapełnienia magazynów, wzrasta zmienność rynkowa. Innymi słowy, ujemne wartości wskazują, iż rynek bardziej obawia się informacji o spadku ważonego poziomu zapełnienia magazynów. Tego typu sytuację będziemy mogli spotkać wtedy, kiedy decydenci będą się obawiać, iż obecna cena nie odzwierciedla możliwego braku podaży w miesiącach zimowych. Wartości dodatnie korelacji można utożsamiać z odwrotną sytuacją. Im wyższy poziom relatywnego zapełniania magazynów, tym wyższa zmienność. Przypuszcza się, iż z taką charakterystyką rynku będziemy mieć styczność w sytuacji, w której pojawią się obawy, iż bieżąca cena może być zbyt wysoka względem oczekiwanego poziomu zapełnienia magazynów w trakcie pozostałych dni. Na podstawie wykresu 8 widzimy, iż obecnie strach przed niedostateczną podażą gazu na rynku maleje. Aby ponownie wywołać „meteorologiczną panikę”, rynek będzie potrzebował, albo znaczącego spadku prognozowanych temperatur, albo informacji o redukcji przesyłu z głównych kierunków dostaw do Europy.

Rysunek 8. 30-dniowa korelacja zmienności oraz średniego poziomu zapełnienia magazynów ważonego liczbą dni pozostałych do końca nadchodzącej zimy.

Opracowanie własne na podstawie danych Thomson Reuters oraz Gas Infrastructure Europe ASBL

W kontekście rynku LNG, sendout w Europie nadal pozostaje na wysokim poziomie z netbackami utrzymującymi się dla dostaw z Rosji i USA powyżej rynku azjatyckiego. Jednakże na podstawie dostępnych danych można podtrzymać stwierdzenie, iż stopniowej redukcji ulega przewaga hubów europejskich nad azjatyckim rynkiem spot.

 Rysunek 9. Notowania kontraktu Month Ahead TTF (February 2019).

Źródło: Montel

W centrum uwagi pozostają również notowania uprawnień do emisjo CO2. Wielu traderów wskazuje, iż rynek znajduje się obecnie w stanie swoistego zawieszenie, oczekując ostatecznego rozwiązania kwestii brytyjskiej. Część z nich uważa, że odrzucenie porozumienia z UE skutkujące opcją hard Brexit może wywołać wyprzedaż. Należy jednak pamiętać o tym, iż od 1 stycznia rozpoczęła swoją działalność Rezerwa Stabilizacyjna, której zadaniem będzie redukcja nadpodaży rynkowej. W związku z tym, efekt post-Brexitowej wyprzedaży uprawnień może nie być znaczący. To samo dotyczy uprawnień, które pojawią się na rynku w ramach polskich aukcji, z których przychody mają być wykorzystane zgodnie z przyjętą w Polsce  „Ustawą o zmianie ustawy o podatku akcyzowym oraz o zmianie niektórych innych ustaw”, zakładającą zamrożenie cen energii elektrycznej w Polsce. Dla cen uprawnień do emisji podobnie jak w przypadku rynku ropy naftowej istotne okażą się informacje napływające ze światowych gospodarek oraz relacje na linii USA -Chiny. Jeżeli będziemy świadkami redukcji presji wojny handlowej, do której dojdzie wraz z poprawą nastrojów na rynkach papierów wartościowych oraz z deprecjacją kursu dolara (redukującą zarówno ryzyko kryzysu zadłużeniowego w Chinach, jak i presję na państwach zadłużonych w dolarze amerykańskim), to możemy być świadkami dalszych wzrostów na obu rynkach. To z kolei, może wywołać ponowną tendencję wzrostową na rynku gazu ziemnego. Dodatkowo, oczekujemy, iż prawdopodobieństwo zaobserwowania nasilającej się korelacji pomiędzy rynkiem gazu oraz uprawnień do emisji będzie wzrastać wraz z upływem kolejnych miesięcy zimowych (przy założeniu temperatur znajdujących się w pobliżu średnich wartości dla danych okresów).

Rysunek 10. Notowania kontraktu terminowego na uprawnienia do emisji dwutlenku węgla z dostawą w grudniu 2019 roku.

Źródło: Montel

Rysunek 11. Rozkład  prawdopodobieństwa zmiany stóp procentowych przez FOMC.

Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych Thomson Reuters

[1] S. Dahiya, B. Kamrad, V. Poti, A. Siddique, The Greenspan Put, https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2993326

[2] CLI – wyprzedzający wskaźnik aktywności gospodarczej szacowany przez OECD. Wartości poniżej 100 świadczą o wchodzeniu gospodarki w okres, w którym produkcja znajduje się poniżej poziomu potencjalnego.

[3] Podział na obszary dotyczy odwiertów horyzontalnych.

ONICO Energia Spółka z ograniczoną odpowiedzialnością S.K.A. nie ponosi żadnej odpowiedzialności wynikającej z użycia i zastosowania się do zamieszczonych w niniejszym Przeglądzie materiałów i informacji. Celem Przeglądu jest wyłącznie prezentacja historycznych danych. Materiały i informacje przedstawione w Przeglądzie zamieszczone są jedynie w celu informacyjnym. Nie stanowią one analiz finansowych, doradztwa, porady inwestycyjnej, porady prawnej, księgowej ani żadnej innej porady profesjonalnej. Potencjalni inwestorzy są całkowicie odpowiedzialni za dokonywanie własnych, niezależnych ocen i analiz produktów, inwestycji i transakcji i nie powinni polegać na informacjach zawartych w niniejszym Przeglądzie jak na poradach inwestycyjnych lub innych poradach profesjonalnych.

 Tekst i opracowanie:

Seweryn Niesporek

Zapraszamy do kontaktu

Spółka wpisana do rejestru przedsiębiorców prowadzonego przez Sąd Rejonowy dla m.st. Warszawy w Warszawie XII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS 0000418005 Kapitał zakładowy w całości opłacony, w wysokości 2 000 000 zł.
Wszelkie prawa zastrzeżone